Amérique latine, dettes et dépendance financière de l’Etat

 

Pierre SALAMA[1]

 

 

Les crises financières des années quatre vingt diffèrent profondément de celles des années quatre vingt dix. Les premières s'expliquent essentiellement par l'ampleur du service de la dette externe et l’obligation de le financer à partir des ressources propres de ces pays. Les secondes ont pour origine des contraintes financières externes extrêmement fortes. Dans les deux cas, le développement de la finance concerne fondamentalement l’Etat. Il particularise différemment les régimes de croissance des années quatre vingt et des années quatre vingt dix.

Plus précisément, la relation finance – Etat est différente, sur de nombreux aspects, de celles qui, privilégiant les entreprises, analysent les effets de la finance et de la financiarisation sur leur fonction d’investissement. L’approche de Mynski, opposant le prix d’offre de biens d’investissement, où intervient le taux de rentabilité (de « mark up » pour une interprétation Kaleckienne), au prix de demande, où joue le taux d’intérêt, n’est pas très pertinente, malgré la richesse et l’originalité de l’analyse. Pas seulement parce qu’en Amérique latine, le financement par le crédit est relativement plus faible que dans les pays développés[2] - ce qui ne signifie pas qu’il soit négligeable -, mais surtout parce que la faiblesse du taux de formation brute du capital s’explique en premier par le comportement très souvent rentier des entrepreneurs, comportement lié à une structure des revenus particulièrement inégale et ensuite par les opportunités offerte d’opérer des arbitrages en faveur des investissements en portefeuille en raison de taux d’intérêt particulièrement attractifs des bons du Trésor émis par le gouvernement. Ces deux facteurs agissent  dans le même sens et limitent l’investissement à un taux particulièrement faible, surtout si on le compare à celui des économies asiatiques.

La hausse des taux d’intérêt devrait se traduire par une baisse de la valeur des actifs, une réduction consécutive de la demande de biens d’investissement produisant une baisse des profits et une augmentation des charges d’intérêt. Une crise financière de type Ponzi[3] devrait se produire. Pourtant, ce n’est pas le mécanisme le plus important. Il n’explique pas la venue des crises financières pour l’essentiel en Amérique latine à la différence probablement de pays asiatiques[4].

Ce n’est donc pas l’écart entre le prix d’offre et le prix de demande qui détermine le niveau de l’investissement, mais le contexte particulier dans lequel agissement les entrepreneurs (inégalités fortes, taux d’intérêt élevés) qui favorise leur comportement rentier. Dit autrement, la hausse des taux d’intérêt agit indirectement sur l’investissement (coût plus élevé du crédit certes mais surtout opportunité plus grande favorisant un trade off en faveur d’activités financières). Les banques achètent, ou placent, des titres de la dette publique et leur activité est de plus orientée vers cette fonction et de moins vers des prêts aux entreprises. La crise financière est à mettre en rapport avec le régime de croissance et la politique économique du gouvernement. C’est ce que nous chercherons à montrer.

La crise financière ne revêt pas la même signification dans les années quatre vingt et dans les années quatre vingt dix. Dans les deux cas, elles semblent cependant s’apparenter à une crise de type Ponzi appliquée à l’Etat : les ressources du pays ne sont pas suffisantes pour financer l’entièreté du service de la dette. Dans les années quatre vingt, le pays doit signer des lettres d’intention afin d’obtenir des crédits « involontaires » qui compléteront l’effort fait sur ses propres ressources, dans les années quatre vingt, l’accès aux marchés financiers internationaux est de nouveau possible, ce qui n’exclut pas d’ailleurs le recours aux crédits involontaires. Dans la première période, le service de la dette génère une hyperinflation et une dette interne considérable. La réduction du pouvoir d’achat est le fait à la fois de l’inflation et de la crise économique. La paupérisation est alors absolue pour une part importante de la population, la plus démunie. Dans le second cas, le service de la dette s’effectue dans un contexte de reprise économique et de forte augmentation de la productivité du travail. La dépendance financière conduit à une paupérisation relative d’une part importante de la population, sauf dans les périodes où la crise financière éclate où leurs revenus baissent. C’est ce que nous allons montrer.

 

 

A. La décennie perdue et la finance « vicieuse »

 

L’essor des activités financières n’est pas, par nature, parasitaire. D’une manière générale, les entreprises agissent dans un environnement macroéconomique sur lequel elles ont en général peu de prise, et elles le font également dans un contexte d'information incomplète. La complexité de la production aujourd'hui augmente l'incertitude quant à la rentabilité des projets. La couverture de ces risques nouveaux conduit au développement de produits financiers également complexes. A ce titre, le marché financier – à condition qu’il soit suffisamment grand et diversifié, ce qui n’est pas le cas en Amérique latine -, peut permettre l'essor de technologies nouvelles et assurer par conséquent la conversion de l'appareil de production vers la fabrication de produits industriels de plus en plus sophistiqués en créant des produits financiers adaptés au risque. Les exportations de produits complexes nécessitent non seulement l'intervention des banques et le montage d'un "package" financier complexe et original, mais aussi l'utilisation de produits financiers dits dérivés devant couvrir une série de risques dont celui du change. Ainsi la complexification du marché financier, quant à ses produits et à leur jeu, est, dans une certaine mesure, la conséquence de la complexification de la production. Cette complexification financière prend son envol avec la libéralisation financière (décloisonnement, désintermédiation et déréglementation). Elle a certes un coût, mais permet un profit supérieur à ce coût[5]. Le développement de la finance, l’essor de produits financiers sophistiqués permettent donc in abstracto le développement du capital car  le cycle du capital ne se déroule que si les activités financières permettent au capital productif d’être valorisé. L'essor du secteur industriel nécessite un développement plus que proportionnel du secteur financier. Il y a basculement vers la « financiarisation » lorsque le développement de ces activités obéit davantage à l'attrait des nouveaux produits financiers pour eux-mêmes, plutôt qu'à l'objectif de diminuer des risques pris dans le financement du productif. La financiarisation est le seuil à partir duquel le financier, plus lucratif que le productif, se développe aux dépends de ce dernier.

Le secteur financier semble alors s'autonom­iser du secteur productif. Comme Janus, la finance a deux faces : un côté vertueux lorsqu’elle facilite l’accumulation, un côté parasitaire lorsqu’elle se fait à son détriment. Ces deux faces coexistent, l’une l’emportant sur l’autre et vice et versa selon les périodes, l’environnement macro économique (distributions des revenus, types d’insertion dans l’économie monde, rapports avec les économie développées et les marchés financiers internationaux). Lorsque le côté vertueux l’emporte sur le côté parasitaire, les activités financières peuvent être comprises comme les activités de commerce analysées par Marx : elle sont « indirectement productives ». Le développement de la finance est alors d’autant plus vertueux qu’il génère une augmentation des patrimoines fictifs quand la croissance de la capitalisation boursière est importante : l’augmentation de ces patrimoines fictifs accroît la propension à consommer des ménages et offre de ce fait un champ supplémentaire à la valorisation du capital productif. Le taux d’investissement augmente et avec lui l’endettement, facilité par la hausse de valeurs détenues part les entreprises et l’augmentation de leur capitalisation boursière. Cet endettement finance certes une partie de la hausse de l’investissement mais il est provoqué essentiellement par l’achat d’actifs à des prix élevés lors des processus de regroupement. Dans ces l’essor de la finance favorise une augmentation du taux de croissance. Nous sommes ainsi loin d’une interprétation unilatérale concevant la relation finance industrie que du point de vue de la ponction des profits industriels opérée par la finance.

Ce n’est pas ce cas de figure qui caractérise les années quatre vingt en Amérique latine. Loin d’être « vertueuse », la finance devient « vicieuse », « perverse ».  Elle sécrète des rentes, accentue les inégalités entre les revenus du capital et ceux du travail, mine l’accumulation, limite la création d’emplois et favorise le développement d’une société d’exclusion. C’est ce que nous allons voir.

 

 1. Revenons rapidement sur les premières crises financières : au début des années 80, le Mexique ne peut plus payer sa dette. Les marchés financiers internationaux réagissent de manière extrêmement brutale : les pays latino-américains, ainsi que plusieurs pays asiatiques, ne peuvent désormais plus accéder aux crédits internationaux, sauf s’ils signent une « lettre d’intention » avec le Fonds Monétaire Internationale (FMI). Ils doivent dorénavant financer une partie substantielle du service de leur dette à partir de leurs ressources intérieures tout en négociant le report d’une autre partie, l’amortissement du principal, avec le FMI. Pour cela, ils doivent exporter plus et obtenir un solde net positif de leur balance commerciale et donc promouvoir une politique d’austérité (réduction drastique des dépenses publiques, maxi dévaluation). Au total, les exportations vont dépasser les importations de quelques trente pour cent et le service de la dette représentera entre deux et cinq pour cent de l’ensemble des richesses produites (PIB) selon les pays et les années, c'est-à-dire davantage que ce qui avait été imposé à l’Allemagne après la première guerre mondiale, par le Traité de Versailles, au titre des dédommagements de guerre. Les flux nets de capitaux sont inversés : l’Amérique latine exporte davantage de capitaux qu’elle en reçoit (voir graphique1).

 Le prix à payer est extrêmement lourd : dépression sur dix ans en raison surtout de la réduction des dépenses publiques[6], puis de la baisse de l’incitation à investir, hyperinflation pour de nombreux pays suite aux dévaluations massives, hausse de la pauvreté et des inégalités. Dans ce contexte, les pauvres souffrent d'autant plus de l'inflation qu'ils sont pauvres. Le service de la dette externe est une dépense devant être budgétée pour deux raisons : une partie importante de la dette totale est publique, le risque de change de la dette privée est très souvent pris en charge  par l’Etat. Le problème à résoudre est donc le suivant : comment s'approprier les devises

 

               Graphique 1 : Transferts nets de ressources (en pourcentage du PIB au prix courants)

 

Source : Cepal sur la base des chiffres officiels. a/Le transfert net de ressources (TNR) se calcule en retirant des entrées nettes le paiement des intérêts de la dette et les dividendes. Les entrés nettes de capital correspond au solde du compte capital et financier moins les erreurs et omissions, les prêts et l’utilisation du crédit du FMI et les financements à caractère exceptionnel. Les chiffres négatifs indiquent des transferts de ressources vers l’extérieur. b/ équivaut aux entrées nettes d’investissement étranger direct (IED) moins les remises nettes de dividendes; c/ équivaut aux entrées nettes de capitaux distincts de l’IED, moins le paiement net des intérêts ; d/ estimation préliminaire

 

dégagées par les dévaluations pour financer le service de la dette externe, compte tenu qu'il n'est pas possible d'augmenter le taux d'épargne global. Les maxi-dévaluations, jointes à la poursuite d’une politique protectionniste, visent à dégager un solde positif de la balance commerciale et à produire les devises nécessaires au service de la dette externe, précipitent la hausse des prix vers des niveaux très élevés et augmentent de facto l’épargne forcée. Elles constituent ce que les économistes latino-américains néo-structuralistes ont nommé un « choc d'offre ». L’Etat émet des bons du Trésor dont les taux sont indexés à l’inflation passée, puis ensuite, à l’inflation anticipée (c'est-à-dire en fait au taux de change côté au parallèle, ce dernier étant  le meilleur indicateur de l’inflation future). C’est donc le contexte hyper inflationniste crée qui, paradoxalement, rend attrayants les bons du Trésor émis par l’Etat. L’appauvrissement absolu des uns permet l’enrichissement absolu des autres comme si le « jeu » était à somme nulle. Le transfert d'une partie de l'épargne interne peut se réaliser alors mais il n'est rendu possible que parce qu'un processus d'épargne forcée s'est déroulé, et au prix d'une dollarisation plus étendue. Tout se passe comme si c’était l’épargne forcée (en monnaie locale) qui finançait le service de la dette externe (en dollars), tant que le taux d’épargne volontaire n’augmente pas.

La dette externe enfante une dette interne difficilement contrôlable, de plus en plus lucrative pour les banques et une faible fraction de la population. Le service de la dette a également des effets désastreux pour la majorité de la population et plus particulièrement sur les catégories les plus modestes, mais un effet bénéfique pour une faible minorité, ainsi que nous venons de le voir.

 

Les bons du trésor sont préférés de plus en plus à l’investissement productif car ils sont plus lucratifs. Le partage entre l'investissement et les placements, de plus en plus spéculatifs et portant sur un nombre relativement restreint de produits financiers, tend à se faire de plus en plus en faveur des seconds, plus rentables à court terme et plus attrayants en raison des risques considérables des engagements à long terme lorsque l'hyperinf­lation se maintient à des niveaux élevés, voire se développe. Avec la détérioration de la situation économique et le passage à des paliers de très haute inflation, l'achat par les entreprises  de bons du Trésor et le poids croissant de ces achats dans leur bilan, devient un moyen de se protéger des méfaits de l'inflation pour certains, et pour d'autres, moins nombreux, de s'enrichir grâce à la spéculation[7]. Le taux d’investissement chute, surtout dans les périodes de crise ouverte (voir graphique 2). La financiarisation des entreprises a deux conséquences. La première concerne l'obsolescence rapide des techniques de production et la difficulté à assumer la concurrence internationale lorsque les frontières s'ouvrent et que diminuent les subventions[8], du fait de la baisse des investissements. La chute du taux d’investissement n’est cependant pas provoquée uniquement par la part croissante prise par la finance. De fait, la relation est plus complexe. Les politiques macro économiques mises en place par les gouvernements afin de satisfaire plus ou moins les exigences imposées par le fonds monétaire international (FMI) et obtenir ainsi des « facilités » de paiement de leur dette externe, limitent la progression des dépenses publiques et réduisent fortement celles de fonctionnement et surtout d’investissement[9]. Lorsque le degré d’ouverture des économies est relativement faible, ainsi que c’était le cas des économies latino américaines dans les années quatre vingt, la réduction des dépenses publique a un effet dépressif sur le niveau d’activité. Dans ce contexte et cause de lui, les investissements privés baissent. La crise, et le passage de la forte inflation à l’hyper inflation évoquée plus haut, favorise les placements spéculatifs dans des bons du trésor plus lucratifs que l’investissement productif. Ce n’est donc pas la substitution investissement - placement financier qui est, directement, à l’origine soit du ralentissement économique, soit de la crise inflationniste, mais la récession hyper inflationniste provoquée par la politique restrictive des dépenses publiques, et le transfert net consécutif de capitaux vers l’extérieur, qui favorise cette substitution. Celle-ci accentue l’effet dépressif dans cette phase de très haute inflation et de dépression économique.

 

Graphique 2 : taux de croissance et taux de formation brute de capital fixe

        

 Source : graphique établi à partir de données de la Cepal, empruntée à G.Moguillansky (2003) : « Inversion y volatilitad financiera en america Latina » Revista de la Cepal n°77. L’intérêt de cette présentation est qu’elle établit oppose deux périodes : la première, celle de la substitution des importations lourde caractérisée par un taux de croissance et un taux de FBCF relativement élevés, puis une seconde avec un taux de croissance et un taux de FBCF faibles. Il aurait été probablement plus opportun de distinguer trois périodes en découpant la seconde en deux parties, celle des la gestion hyperinflationniste de la dette et celle de l’ouverture. 

 

On comprend aussi que le problème des effets de la finance doive être vu à deux niveaux, celui macro économique et celui des entreprises. C’est le service de la dette externe, financé sur ressources propres dans un contexte d’économies fermées, qui génère la profusion de produits financiers, eux mêmes source d’une élévation considérable d’une dette interne, le plus souvent à un terme relativement court. Le poids croissant de la finance ne provient pas tant d’une complexification de l’économie, comme dans les pays développés, que de la contrainte externe dont le service de la dette externe est la manifestation. Dans ce contexte, les banques ne jouent plus le rôle d’intermédiaires vis-à-vis des entreprises, mais vis-à-vis de l’Etat en souscrivant des titres de sa dette interne, hautement lucratifs, et en les plaçant aussi auprès des ménages et des entreprises, plutôt qu’en offrant des crédits aux entreprises, moins lucratifs bien que les taux d’intérêt soient élevés et volatils.

A un niveau macroéconomique, les profits croissants du secteur financier, de moins en moins générés par une amélioration de la base productive (diminution du taux d'investissement, vieillissement rapide), sont de plus en plus produits par une diminution du salaire réel. Dans les années quatre vingt,  la valorisation du capital retrouve alors des formes anciennes : elle repose sur des mécanismes de plus value absolue archaïques (allongement du temps de travail souvent par multiplication des emplois pour survivre, en raison de la réduction du pouvoir d’achat)[10]. Les transferts de valeur se font alors de manière archaïque, un peu comme au temps jadis où les entrepreneurs ne concevaient comme moyen d'extraire d'avantage de plus value que l'allongement du temps de travail ou la surexploitation des travailleurs en réduisant le taux de salaire. Si nous supposons que le taux de rentabilité est inférieur au taux d’intérêt indexés versés sur les bons du trésor émis par le gouvernement, on peut considérer qu’une partie des profits industriels dégagés se destinera à l’achat de ces bons, au détriment de l’autofinancement. Le taux d’investissement baissera et la rentabilité industrielle future sera d’autant compromise. Un cercle vicieux est alors déclenché qu’il devient de plus en plus difficile de rompre. La baisse de la rentabilité industrielle suscite cependant des réactions pour la rétablir. Dans ce contexte de financiarisation, la rentabilité financière n’est pas rétablie par une utilisation plus intensive des technologies nouvelles nécessitant une augmentation de l’investissement, sauf à dépasser ce contexte…Elles ne peuvent donc provenir que d’une diminution des charges salariales grâce à une baisse des salaires réels[11]. Cette baisse des revenus est à l’origine d’un allongement du temps de travail, souvent dans des activités informelles  Nous sommes donc en présence d’un retour, sinon d’un renforcement, de modalités archaïques d’exploitation de la force de travail.

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Continúa...